CAMBRIDGE ? Face à la chute des prix des crypto-monnaies provoquée par le relèvement des taux d'intérêt des banques centrales, beaucoup se demandent si cela marque le début de la fin de la bulle. Pas forcément. Mais un coût d'opportunité de l'argent plus élevé fait baisser de manière disproportionnée les prix des actifs dont les principales utilisations se situent dans le futur. Les taux d'intérêt ultra-bas ont favorisé les crypto-monnaies ; les jeunes investisseurs ont maintenant un avant-goût de ce qui se passe lorsque les taux d'intérêt remontent.

Une question plus intéressante est de savoir ce qui se passera lorsque les gouvernements se mettront enfin à réglementer sérieusement le bitcoin et ses cousins. Parmi les grandes économies, seule la Chine a commencé à le faire jusqu'à présent. La plupart des responsables politiques ont plutôt essayé de faire diversion en parlant de monnaies numériques émises par les banques centrales (CBDC).

Or, il s'agit d'une sorte de non sequi      tur. Bien que les CBDC soient susceptibles d'inclure des fonctions de confidentialité pour les petites transactions, les transactions plus importantes nécessiteront presque certainement que les individus révèlent leur identité. En revanche, l'un des principaux attraits des crypto-monnaies privées est la possibilité qu'elles offrent de contourner les gouvernements. Il est vrai que les transactions en crypto-monnaies sont entièrement traçables grâce au grand livre de la blockchain, mais les utilisateurs créent généralement des comptes sous des pseudonymes et sont donc difficiles à identifier sans autres informations, qui sont coûteuses à obtenir.

Certains économistes affirment naïvement qu'il n'y a pas d'urgence particulière à réglementer le bitcoin et ses dérivés, car les crypto-monnaies sont difficiles et coûteuses à utiliser pour les transactions. Essayez de dire cela aux responsables politiques des économies en développement, où les crypto-monnaies sont devenues un moyen important d'éviter les impôts, les réglementations et les contrôles de capitaux.

Pour les pays les plus pauvres qui ont des capacités étatiques sont limitées, les crypto-monnaies constituent un problème croissant. Les citoyens n'ont pas besoin d'être des as de l'informatique pour contourner les autorités. Ils peuvent simplement accéder à l'un des nombreux échanges simples «hors chaîne». Bien que les transactions en crypto-monnaies intermédiées par un tiers soient en principe traçables, les échanges sont basés dans des économies avancées. En pratique, cela rend les informations pratiquement inaccessibles aux autorités des pays pauvres dans la plupart des circonstances.

En cela, les crypto-monnaies pourraient simplement remplir leur promesse d'aider les citoyens à contourner des gouvernements corrompus, inefficaces et indignes de confiance. Peut-être. Cependant, tout comme les billets de 100 dollars, les crypto-monnaies dans le monde en développement sont aussi bien susceptibles d'être utilisées par des acteurs malveillants que par des citoyens ordinaires.

Par exemple, le Venezuela est un acteur majeur sur les marchés de crypto-monnaies, en partie parce que les expatriés les utilisent pour envoyer de l'argent dans les deux sens sans qu'il soit saisi par le régime corrompu du pays. Mais les crypto-monnaies sont aussi certainement utilisées par l'armée vénézuélienne dans ses opérations de trafic de drogue, sans oublier les riches individus politiquement connectés soumis à des sanctions financières. Étant donné que les États-Unis maintiennent actuellement des sanctions financières à l'encontre de plus d'une douzaine de pays, de centaines d'entités et de milliers de personnes, les crypto-monnaies sont un refuge naturel.

L'une des raisons pour lesquelles les régulateurs des économies avancées ont été lents à agir est l'idée que, tant que les problèmes liés aux crypto-monnaies affectent principalement le reste du monde, ces problèmes ne les concernent pas. Semblant adhérer à l'idée que les crypto-monnaies sont essentiellement des actifs d'investissement ? et que la valeur des transactions individuelles est sans importance ? les régulateurs sont davantage préoccupés par la protection des investisseurs nationaux et la stabilité financière.

Or, la théorie économique a démontré depuis longtemps que la valeur de toute monnaie dépend en fin de compte de ses utilisations sous-jacentes potentielles. Les plus gros investisseurs en crypto-monnaies ont beau se trouver dans les économies avancées, les utilisations ? et les préjudices ? potentiels ont jusqu'à présent été principalement concentrés dans les marchés émergents et les économies en développement. En un sens, on pourrait même dire que, dans les économies avancées, investir dans certains véhicules libellés en crypto-monnaie n'est pas fondamentalement différent d'un investissement dans des diamants de guerre.

Les gouvernements des économies avancées constateront très probablement que les problèmes liés aux crypto-monnaies finiront par se retourner contre eux. Ils seront alors contraints d'instaurer une interdiction générale des monnaies numériques ne permettant pas de retrouver facilement l'identité des utilisateurs (à moins que les progrès technologiques ne finissent par supprimer tous les vestiges de l'anonymat, auquel cas les cours des crypto-monnaies s'effondreront d'eux-mêmes). L'interdiction devrait certainement s'étendre aux institutions financières et aux entreprises, et inclurait probablement aussi certaines restrictions pour les particuliers.

Une telle mesure entraînerait une forte baisse des prix actuels des crypto-monnaies, à cause de la réduction de la liquidité. Bien sûr, les restrictions seront d'autant plus efficaces que le nombre de pays qui les appliqueront sera élevé. Néanmoins, une mise en œuvre universelle n'est pas nécessaire pour avoir un impact local significatif.

Est-il possible de mettre en œuvre une certaine version d'interdiction ? Comme la Chine l'a démontré, il est relativement facile de fermer les bourses de crypto-monnaies que la grande majorité des gens utilisent pour échanger des devises numériques. Il est plus compliqué d'empêcher les transactions «on-chain», car les individus qui sont derrière sont plus difficiles à identifier. Ironiquement, une interdiction efficace des crypto-monnaies du XXIe siècle pourrait également nécessiter l'élimination progressive (ou du moins la réduction) du dispositif beaucoup plus ancien qu'est la monnaie papier, car l'argent liquide est de loin le moyen le plus pratique pour «recharger» des fonds dans les portefeuilles numériques sans être facilement détecté.

Pour être clair, je ne suggère pas que toutes les applications de la blockchain devraient être limitées. Par exemple, les monnaies stables réglementées, soutenues par le bilan d'une banque centrale, peuvent encore prospérer, mais il doit y avoir un mécanisme juridique simple pour retrouver l'identité d'un utilisateur si nécessaire.

Quand, le cas échéant, une réglementation plus stricte des crypto-monnaies pourrait-elle réellement voir le jour ? En l'absence de crise, cela pourrait prendre plusieurs décennies, surtout si les principaux acteurs du secteur des crypto-monnaies investissent des sommes considérables dans le lobbying, comme l'a fait le secteur financier à l'approche de la crise financière mondiale de 2008. Mais cela ne prendra probablement pas autant de temps. Malheureusement, la crise des crypto-monnaies risque de survenir plus tôt que prévu.



Traduit de l'anglais par Timothée Demont

*Ancien économiste en chef du Fonds monétaire international - Est professeur d'économie et de politique publique à l'université de Harvard.