NEW YORK ? De nombreuses économies avancées et marchés émergents doivent composer avec une nouvelle réalité, faite d'une inflation plus élevée et d'un ralentissement de la croissance économique. La stagflation actuelle s'explique en grande partie par une série de chocs négatifs sur l'offre globale qui ont réduit la production et augmenté les coûts.

Cela ne devrait pas être une surprise. La pandémie de COVID-19 a contraint de nombreux secteurs à suspendre leurs activités, a perturbé les chaînes d'approvisionnement mondiales et a entraîné une réduction apparemment persistante de l'offre de main-d'œuvre, notamment aux États-Unis. Puis il y a eu l'invasion de l'Ukraine par la Russie, qui a fait grimper les prix de l'énergie, des métaux industriels, des denrées alimentaires et des engrais. Et maintenant, la Chine a ordonné des mesures draconiennes de confinement en raison du rebond de la pandémie de COVID-19 dans les grands centres économiques tels que Shanghai, provoquant des perturbations supplémentaires de la chaîne d'approvisionnement et des goulets d'étranglement dans les transports.

Mais même sans ces importants facteurs à court terme, les perspectives à moyen terme sont en train de s'assombrir. Il y a de nombreuses raisons de craindre que les conditions stagflationnistes actuelles continuent de caractériser l'économie mondiale, produisant une inflation plus élevée, une croissance plus faible, voire des récessions dans de nombreuses économies.

Tout d'abord, depuis la crise financière mondiale, on assiste à un recul de la mondialisation et à un retour à diverses formes de protectionnisme. Cela reflète des facteurs géopolitiques et des motivations politiques intérieures dans des pays où de larges cohortes de la population se sentent «laissées pour compte». Les tensions géopolitiques croissantes et le traumatisme des déraillements de chaînes d'approvisionnement causés par la pandémie devraient conduire à une plus grande relocalisation de la production, depuis la Chine et les marchés émergents vers les économies avancées ? ou du moins à une localisation rapprochée (ou «délocalisation amie») vers des groupes de pays politiquement alliés. Dans un cas comme dans l'autre, la production sera mal répartie, dans des régions et pays à coûts plus élevés.

En outre, le vieillissement démographique dans les économies avancées et certains marchés émergents clés (comme la Chine, la Russie et la Corée du Sud) continuera de réduire l'offre de main-d'œuvre, provoquant une inflation des salaires. En outre, puisque les personnes âgées ont tendance à dépenser leur épargne sans travailler, la croissance de cette cohorte accentuera les pressions inflationnistes tout en réduisant le potentiel de croissance de l'économie.

La réaction politique et économique soutenue contre l'immigration dans les économies avancées réduira également l'offre de main-d'œuvre et exercera une pression à la hausse sur les salaires. Pendant des décennies, l'immigration à grande échelle a limité la croissance des salaires dans les économies avancées. Mais cette époque semble révolue.

De même, la nouvelle guerre froide entre les États-Unis et la Chine aura des effets stagflationnistes de grande ampleur. Le découplage sino-américain implique une fragmentation de l'économie mondiale, une balkanisation des chaînes d'approvisionnement et un renforcement des restrictions sur les échanges de technologies, de données et d'informations, éléments clés de la structure future des échanges.

Le changement climatique, lui aussi, sera stagflationniste. Après tout, les sécheresses endommagent les cultures, ruinent les récoltes et font grimper les prix des denrées alimentaires, tout comme les ouragans, les inondations et l'élévation du niveau de la mer détruisent les stocks de capital et perturbent l'activité économique. Pour aggraver les choses, la politique consistant à dénigrer les combustibles fossiles et à exiger une décarbonisation agressive a conduit à un sous-investissement dans les capacités de production carbonées, avant que les sources d'énergie renouvelables n'aient atteint une échelle suffisante pour compenser une offre réduite d'hydrocarbures. Dans ces conditions, de fortes hausses des prix de l'énergie sont inévitables. A mesure que le prix de l'énergie augmentera, la «greenflation» frappera aussi les prix des matières premières utilisées dans les panneaux solaires, les batteries, les véhicules électriques et autres technologies propres.

La santé publique sera probablement un autre facteur. Peu de choses ont été faites pour éviter la prochaine épidémie de maladie contagieuse, et nous savons déjà que les pandémies perturbent les chaînes d'approvisionnement mondiales et suscitent des politiques protectionnistes, les pays s'empressant de stocker des fournitures essentielles telles que des aliments, des produits pharmaceutiques et des équipements de protection individuelle.

Nous devons également nous inquiéter de la cyberguerre, qui peut entraîner de graves perturbations de la production, comme l'ont montré les récentes attaques contre des pipelines et des usines de transformation de viande. Ces incidents devraient devenir plus fréquents et plus graves au fil du temps. Si les entreprises et les gouvernements veulent se protéger, ils devront consacrer des centaines de milliards de dollars à la cybersécurité, ce qui ajoutera aux coûts qui seront répercutés sur les consommateurs.

Ces facteurs alimenteront la réaction politique contre les fortes inégalités de revenus et de richesses, ce qui entraînera une augmentation des dépenses fiscales pour soutenir les travailleurs, les chômeurs, les minorités vulnérables et les «laissés pour compte». Les efforts visant à augmenter la part de revenu du travail par rapport à celle du capital, aussi bien intentionnés soient-ils, impliquent davantage de conflits sociaux et une spirale d'inflation des prix des salaires.

Ensuite, il y a la guerre de la Russie contre l'Ukraine, qui marque le retour de la politique à somme nulle menées par les grandes puissances. Pour la première fois depuis plusieurs décennies, nous devons prendre en compte le risque que des conflits militaires à grande échelle perturbent le commerce et la production au niveau mondial. En outre, les sanctions utilisées pour dissuader et punir l'agression d'un État sont elles-mêmes stagflationnistes. Aujourd'hui, c'est la Russie contre l'Ukraine et l'Occident. Demain, ce pourrait être l'Iran qui se dote de l'arme nucléaire, la Corée du Nord qui s'engage dans une nouvelle politique de la corde raide ou la Chine qui tente de s'emparer de Taïwan. Chacun de ces scénarios pourrait conduire à une guerre chaude avec les États-Unis.

Enfin, l'utilisation du dollar américain en tant qu'arme de guerre ? un instrument central dans l'application des sanctions ? est également stagflationniste. Non seulement elle crée de fortes frictions dans le commerce international des biens, des services, des matières premières et des capitaux, mais elle encourage les rivaux des États-Unis à diversifier leurs réserves de change en les éloignant des actifs libellés en dollars. Avec le temps, ce processus pourrait affaiblir fortement le dollar (rendant ainsi les importations américaines plus coûteuses et alimentant l'inflation) et conduire à la création de systèmes monétaires régionaux, balkanisant davantage le commerce et la finance mondiaux.

Les optimistes diront peut-être que nous pouvons encore compter sur l'innovation technologique pour exercer des pressions désinflationnistes au fil du temps. C'est peut-être vrai, mais le facteur technologique est largement dépassé par les 11 facteurs stagflationnistes énumérés ci-dessus. En outre, l'impact de l'évolution technologique sur la croissance de la productivité globale reste flou dans les données, et le découplage sino-occidental limitera l'adoption de technologies meilleures ou moins chères à l'échelle mondiale, augmentant ainsi les coûts. (Par exemple, un système 5G occidental est actuellement beaucoup plus cher qu'un système de Huawei).

En tout état de cause, l'intelligence artificielle, l'automatisation et la robotique ne sont pas un bien inaltérable. Si elles s'améliorent au point de créer une désinflation significative, elles perturberont probablement aussi des professions et des industries entières, creusant encore plus des disparités de richesse et de revenus déjà importantes. Cela provoquerait une réaction politique encore plus forte que celle que nous avons déjà connue, avec toutes les conséquences politiques stagflationnistes qui en résulteraient probablement.



Traduit de l'anglais par Timothée Demont

*Professeur émérite d'économie à la Stern School of Business de l'Université de New York - Economiste en chef chez Atlas Capital Team, une société de gestion d'actifs et de fintech spécialisée dans la couverture de l'inflation et d'autres risques extrêmes.